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El multifamily es el futuro en Colombia. ¿Quién lo debe desarrollar?

4 MIN READSeptember 16, 2020
GUEST WRITER:
SEBASTIÁN GARCIA

Managing Director, Research & Development
Cimento
 
Desde hace un par de años viene sonando cada vez más el tema de multifamily en Colombia. La idea de desarrollar edificios de vivienda para ser 100% arrendados y operados de manera profesional está cada vez más presente en las discusiones entre desarrolladores, financiadores y otros actores del gremio de la construcción. Este activo, que hoy por hoy es el asset class más grande del mundo, viene ganando terreno de manera importante en países como Chile y México, donde ya se cuentan por miles las unidades en operación y pipeline. Sin embargo en Colombia, a pesar del interés y las conversaciones mencionadas, su desarrollo es todavía muy limitado.

Teniendo en cuenta que Colombia y particularmente nuestras principales ciudades son los mercados más grandes de arriendo en la región, según el informe Se busca vivienda en arriendo publicado por el BID en 2014, parecería apenas lógico que ya tuviéramos una gran oferta y robusto pipeline de unidades. Esto no ha sucedido y las dos razones más comunes tienden a ser que en Colombia la ley de arrendamiento (Ley 820 de 2003) es demasiado onerosa para el propietario y que además los arriendos son muy baratos frente al valor comercial de los inmuebles. Si bien no desconozco que ambos factores son de gran relevancia, la experiencia en otros mercados muestra que ninguno de los dos factores han sido impedimentos para avanzar en el desarrollo de portafolios de multifamily. Con esto en mente, creo que el tema pasa porque en Colombia hemos pensado que la iniciativa y el negocio pase por las manos de los desarrolladores de vivienda, lo que en México llaman los vivienderos, y es acá donde la posibilidad de sacar adelante estos activos se ve truncada. A continuación planteo tres argumentos que soportan esta tesis:

La rentabilidad no es "suficiente"

Cualquier desarrollador de vivienda ha pasado por el momento de decir, "revisen ese proyecto en arriendo". Esto en otras palabras es, mire a ver si da más arrendando en vez de vendiendo. La respuesta es No, pero…

No porque la medida inicial es la TIR, y ahí comienza el problema. Pretender que un activo que se desarrolla con unos niveles mucho más altos de equity, cuyo flujo de caja va incrementando en el tiempo pero es sustancialmente menor a la inversión durante la vida inicial del negocio y solo al final de 10 o 15 años tiene un evento de capital grande sea más "rentable" que un negocio en el que con apenas el 15%-20% de la inversión en equity (lote + preoperativos) se logran utilidades del 5% al 10% en tres o cuatro años, no es otra cosa que comparar peras con manzanas. Decía entonces que la respuesta es No, pero... pero es que no estamos haciendo la pregunta correcta. Parte de la razón de que los activos de multifamily sean tan atractivos para inversionistas alrededor del mundo es que esa "menor" rentabilidad tiene un riesgo inherente mucho más bajo, siendo el activo de real estate que mejor se comporta en los ciclos económicos bajos. Por ende la pregunta para ese desarrollador es si durante los 10 o 15 años que dura el período de operación de un activo de multifamily está seguro de poder estructurar y desarrollar cuatro o cinco proyectos que logren la rentabilidad del primero (la TIR solo se logra en la medida que se reinvierte a la misma tasa) y que sean resilientes a las potenciales crisis económicas. Si la respuesta es sí, entonces claramente deberá seguir haciendo los proyectos en venta. De lo contrario vale la pena mirar el multifamily más allá de una sencilla comparación de rentabilidad.

La caja atrapada

Uno de los elementos esenciales del negocio de desarrollo de vivienda para la venta en Colombia es el "reciclaje del capital". Esto no es otra cosa que la posibilidad de invertir sumas bajas de dinero en compra de tierra y poder sacar en un período corto (3-4 años) el capital invertido y las utilidades. Esto como expliqué antes permite unas rentabilidades atractivas, pero además viene asociado a disminuir el riesgo en un país que históricamente generaba mucha incertidumbre en el largo plazo. Claramente hoy la historia es distinta, sin embargo los hábitos tienden a mantenerse. Pensar en desarrollar un proyecto que comenzará a generar flujo de caja al tercer o cuarto año, pero que este solo sea del orden del 7%-9% sobre la inversión antes de deuda genera la idea de "caja atrapada" y por ende un quiebre en el ciclo de negocio del desarrollador.

En otras palabras, los desarrolladores no deberían pensar en utilizar las mismas fuentes de capital que actualmente tienen para sacar adelante sus proyectos en venta, pues de hacerlo así verán rápidamente reducida la capacidad de seguir operando su negocio normalmente. Volvemos al dilema anterior. No solamente no se debe competir por la TIR sino tampoco por el capital. Y como son pocos los desarrolladores que han estructurado esquemas de fondeo externo con private equity, pues es difícil pensar en que sean ellos los actores adecuados para sacar adelante los proyectos de multifamily.

Se disminuye la bolsa

Todo proyecto de venta se analiza desde la comúnmente llamada bolsa. Esto no es otra cosa que la suma de la devolución de aportes, principalmente al lote, más la utilidad del proyecto más los honorarios. Teniendo en cuenta que buena parte de los desarrolladores tradicionales están verticalmente integrados y cuentan no solamente con equipos de estructuración y gerencia, sino además con áreas comerciales y de construcción, esos honorarios representan el 10% de las ventas y es la fuente de funcionamiento de la compañía.

Pues bien, de esos tres honorarios, en el caso de multifamily desaparecen las ventas, es decir el honorario del 3% de las ventas, que podría representar entre el 8% y el 10% de la mencionada bolsa. Esta disminución, si bien obligada para estructurar un proyecto de multifamily que incluye la comercialización de las unidades como parte del OPEX, resulta ser un mal negocio para el desarrollador y por ende un motivo adicional que lo desincentiva a sacar adelante estos activos.

En conclusión, todos en el sector consideramos el Multifamily como uno de los negocios más atractivos e interesantes para los próximos años. Estamos invirtiendo tiempo y dinero en entenderlo y ver cómo sacar adelante estos activos. Sin embargo, si no reenfocamos la discusión hacia quienes deben liderar el proceso, las fuentes de capital que deben utilizarse para financiarlos y cómo se debe evaluar correctamente la relación riesgo-retorno, va ser muy difícil que tengamos un desarrollo robusto de este tipo de activos.

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Este es un artículo escrito por el miembro de GRI Club, Sebastián García, Director General de Investigación y Desarrollo de CIMENTO. Cualquier punto de vista o opiniones expresadas pertenecen únicamente al autor original del artículo y no representan necesariamente los puntos de vista y opiniones de GRI Club.
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